Onlangs werden we gecontacteerd door Eric Pittomvils, de Director Fund Sales van Flossbach von Storch. Hij had recent onze website ontdekt en wou ons enkele persoonlijke gedachten meegeven.
We vinden dit voldoende interessant om zijn ideeën hier weer te geven. En voor mij is dit de kans om terug te komen op de reden waarom fondsen wel meerwaarde hebben t.o.v. trackers of ETF’s. Dit artikel is meteen de finale voor onze “heilige graal artikels“. We laten Eric Pittomvils aan het woord …
Veel beleggers stellen risico en volatiliteit gelijk. Het helpt in de praktijk om dit te nuanceren. Er is volatiliteitsrisico, dat is het risico dat de prijs van iets valt en een belegger in een ongunstige periode moet verkopen en hierdoor een verlies lijdt. Veel beleggers die niet van plan zijn te verkopen op korte of middellange termijn kijken echter altijd naar dit volatiliteitsrisico en proberen alles te doen om dit risico te vermijden.
Voor de belegger is het veel interessanter om het beleggingsrisico scherp in het oog te houden. Enron is een beleggingsrisico. Veel aandelen en meer en meer obligaties vormen een beleggingsrisico, omdat het niet zeker is dat ze voor het risico gecompenseerd worden en in sommige gevallen zelfs hun geld kunnen verliezen. Volatiliteit heeft betrekking tot de prijs, risico heeft betrekking tot de waarde. Volatiliteit van de prijs te bekijken als substituut voor het risico van de waarde is misleidend en niet correct.
De verloop van de prijs van een aandeel is soms anders dan te waarde van een aandeel. Beleggers doen er goed aan zich niet door prijsschommelingen te laten irriteren, maar op de waarde te kijken. Beleggen is de juiste waarde aan een degelijke prijs inkopen, bij prijscorrecties bijkopen en bij te hoge prijzen verkopen. Zelfs als de waardebepaling moeilijk is, is het nog altijd beter een goed aandeel te duur te kopen dan een slecht aandeel aan een gunstige prijs.
Het is interessant dat zoveel beleggers proberen de volatiliteit te beheersen. Wiskundig gezien kan dit dus niet. Je kunt de prijsvorming in de toekomst niet voorspellen en dus niet beheersen. Met strategische, tactische en kwantitatieve methodes probeert men het zo goed mogelijk toch te doen.
Veel interessanter is het waarde aan de juiste prijs in te kopen, te zien wat de waarde van de belegging kan beïnvloeden en dit nieuws in de waardering te laten inspelen. Dat is beleggen. Een stop-loss is een reactie op een prijscorrectie. Als iets van waarde in prijs valt, dan moet men niet verkopen, maar bijkopen. Dat doet iedereen zo in het dagelijkse leven. Als ik er de waarde niet van ken, kan ik die prijscorrectie niet beoordelen, maar dan had ik die belegging niet moeten doen.
Alle technieken die op de prijs kijken in plaats van op de waarde zijn speculatief en leiden meer tot verwarring van beleggers dan dat ze voor oplossingen zorgen.
Het “killer” argument van passieve beleggers is dat weinige actieve beleggers de “benchmark” slaan. Een actieve belegger heeft geen benchmark nodig, zijn doel is redelijk vergoed te worden voor het nemen van risico’s en een absoluut rendement te behalen, dus het is onnozel om hem aan een benchmark te meten.
De enige vraag die een actieve belegger zich moet stellen is: hoe en waar word ik voor risico het beste beloond. Door het gebruiken van passieve instrumenten denken veel investeerders dat ze betere resultaten zullen behalen. Door het gebruiken van passieve bouwstenen, kopen deze beleggers portefeuilles in waar van alles in zit (zoals banken in 2008). Bovendien moeten ze dan door allocatie nog bepalen hoeveel ze waarin in investeren. Dat loopt in de praktijk vaak mis. Zonder de waarde van de onderliggende aandelen of obligaties te kennen, te proberen door allocatie zowel de volatiliteit als ook het rendement van de belegging te beheren is speculatie, dat is niet beleggen.
Een fundamentele beleggingsaanpak is altijd de betere keuze. Veel beleggers speculeren terwijl ze eigenlijk willen beleggen. Het is dus niet verbazend dat ze dan het gevoel hebben een speelbal van de beurs te zijn en vaak niet meer willen meespelen ofwel naar wondermiddelen zoeken. Het zoeken van wondermiddelen is echter in het verleden vaak mis gelopen.
Wij danken Eric Pittomvils om zijn persoonlijke gedachten mee te geven. Maar ik vraag me nu af hoe je dit alles in de praktijk kan brengen. Hoe kan je nu weten of een fonds “op basis van waarde” werkt, want daar zijn geen evidente indicatoren voor. Of toch wel?
Wij zijn alvast het er mee eens dat actief beleggen via fondsen een meerwaarde heeft t.o.v. passief beleggen. Passief beleggen vergt immers dat je toch een allocatie maakt en de doorsnee particuliere belegger maakt zo’n keuze eerder vanuit een buikgevoel dan gebaseerd op fundamentele elementen. Eric noemt dit dan speculatie en zo had ik dat nog niet bekeken.
In theorie ben ik het ook wel eens dat volatiliteit alleen geen goede indicator is van risico. Toch is een lage volatiliteit iets dat voor veel beleggers erg belangrijk is en zelfs een voorwaarde om te gaan beleggen.
Voor de fondsbelegger is het erg moeilijk om in te schatten hoe goed de fondsbeheerder aan risicomanagement doet of op basis van waarde belegt. Iedere fondsbeheerder heeft immers een heel mooi verhaal waarmee hij de belegger probeert te overtuigen, maar slechts weinig beheerders maken dat ook echt waar. Op basis van wat scheid je dan de goede van de minder goede fondsen?
Neem nu Flossbach von Storch Multiple Opportunities. Dat fonds heeft de volatiliteit perfect onder controle en voor ons is dat —gecombineerd met de uitstekende rendementen— de reden om het fonds te selecteren voor het mixerfonds.
Waarde kan je niet zomaar beoordelen, maar de combinatie van regelmatige, goede rendementen en een beperkte volatiliteit zijn in onze ogen toch een indicator daarvan. En de basis waarop wij onze fondsen selecteren.
En dan komen we op de reden waarom fondsen toch een meerwaarde hebben t.o.v. trackers: fondsen bieden een goede verhouding tussen risico en prestaties en dat op maat van de belegger. Je kan als belegger een keuze maken van heel defensief tot erg dynamisch. En de beste fondsen plaatsen daar dan een evenredig rendement tegenover. En dat is met een tracker vele malen moeilijker, daar zit je meestal in de hoogste risicoklasse.
De heilige graal van de fondsenindustrie is het verslaan van de benchmark, waar maar weinig fondsen in slagen. Terwijl de echte graal voor het rapen ligt: het bieden van een absoluut rendement tegen een bepaald risico. Maar waarom vertelt de fondsenbusiness dat verhaal niet zelf?
_
Jaren geleden had ik niet veel interesse in financiele zaken, en vertrouwde vooral op mijn bankiers. Af en toe werd ik naar het kantoor geroepen waarbij de bankier vertelde dat ik best product X verkocht en het veel betere product Y aankocht. Wat ik dan vaak deed. Enkele malen haalde ik een bescheiden winst, af en toe ook wat verlies. Stilaan begon ik te beseffen dat ik de touwtjes in eigen handen moest nemen, wilde ik betere rendementen halen.
Deze site gebruikt Akismet om spam te verminderen. Bekijk hoe je reactie-gegevens worden verwerkt.
@nonothing: Flossbach von Storch Multiple Opportunities ligt momenteel bij 71% aandelen. Die aandelen hebben een Beta van ongeveer 0,7, dus ligt het Beta risico van het fonds bij ongeveer 50% aandelenrisiko. Het fonds kan door futures dit Beta risico nog verder verlagen, indien dit in bepaalde marktomstandigheden nodig schijnt (zoals in 2011 bijvoorbeeld). Iemand die op het slechste moment in de strategie geinvesteerd had, dus in juni 2008, zou in juli 2009 al weer ver boven water gestaan zijn en 2009 met 14% positief staan. “Dabei sein ist alles”. Uitstappen en weer instappen is in de praktijk meestal niet erg productief bij goede absolute return Strategien.
@Laurent: De posities in het Fonds zijn voor een groot gedeelte in large en mega-cap stocks, die voldoende liquide zijn. De cash-positie is een buffer die ook in slechte tijden kan werken. Sommige correcties zijn op relatief korte termijn, de “uitstappers” die men “cash” betaalt verlagen inderdaad het cash bestand en verhogen automatisch de aandelen exposure van de verblijvende Indien dit door ons gewenst is, waar in een “Rebound” een positief effect heeft cf. Oktober 2014. In het algemeen kan men zeggen dat asset allocatie en stop-loss eventueel zin maken bij een bouwsteenfonds of ETF, terwijl ze bij strategiefondsen verliezen “inlocken” en “rebounds” missen.
Re waardebepaling: De waarde van een aandeel bepalen hangt van heel veel toekomstige parameters af die onzeker en onbekend zijn. In het boek “Why Moat Matters” en in de Youtube Video https://www.youtube.com/watch?v=XziAhR-N7D8 van Morningstar wordt uitgelegd dat voor bepaalde kwaliteitsaandelen, die toekomst duidelijker te voorspellen is. Hoe groter het competitieve voordeel, hoe consistenter en voorspelbaar de toekomstige resultaten, en hoe duidelijker en scherper de waardebepaling.
Managers die een benchmark en tracking error in het oog moeten houden, beperken zichzelf het meest om alleen de beste aandelen in portefeuille te houden.
Ik ben het eens met het onderscheid tussen risico en volatiliteit. Zeker in de wereld van de mixfondsen is een total loss van een mixfonds eigenlijk uit te sluiten. Eens men een degelijk fonds beet heeft dat gestage groei koppelt aan een beperkte terugval – ook tijdens een echte bear market – dan is tussentijds uitstappen weinig zinvol.
Voor beleggingen in individuele aandelen zijn de regels anders. Men kan bij de start van een correctie immers niet weten of de volatiliteit beperkt blijft tot een 10% – 15% correctie, dan wel of het een complete en diepe vernieling van aandeelhouderswaarde wordt, die uiteindelijk beslecht wordt met het faillissement van het bedrijf.
De stelling ‘Als iets van waarde in prijs valt, dan moet men niet verkopen, maar bijkopen’ leidt geregeld tot het moeten slikken van zware verliezen die men met de beste fundamentele analyse niet had kunnen zien aankomen. Op dat allerlaatste moment ziet men in dat men ‘waarde’ niet met 100% zekerheid kan bepalen per individueel bedrijf (!). Enkel wanneer men grote groepen bedrijven (deels) in bezit neemt, kan men vrij zeker zijn dat men waarde in handen heeft.
Enkele voorbeelden die mijn visie onderbouwen: • Value Square, dat enkel volgens gezonde fundamentele principes (Graham&Dodd) de waarde van een bedrijf bepaalt en van zichzelf zegt “Wij zijn valuebeleggers”, schreef op 26/4/2008 in De Standaard dat Helix Solutions koopwaardig was rond $35. Heel even veerde het aandeel op tot $40 maar vervolgens ging de koers als een Stuka in duikvlucht naar beneden. De koers werd letterlijk gedecimeerd tot $3. Dat was maart 2009. Value Square behield het aandeel nog 2 jaar. Toen werd de handdoek in de ring gegooid aan $12,5. Er werd God zij dank niet bijgekocht in de daling. • Het team van Maarten Verheyen gaf een aankoopaanbeveling voor Deceuninck in januari 2008. De koers was toen €6. Anderhalf jaar later noteerden we minder dan 1 euro voor dat bedrijf. In september 2009 volgde een nieuwe aanbeveling. Dit keer aan €0,98 en er werd winst geboekt: +77%, maar een jaar later zagen we weer €1,30 op de tabellen. Waarde gevonden op 6 euro maar verkoop op 1,7 euro. • Op 19 juni 2007 gaf De Belegger (fundamenteel onderzoek) de lezers een aanbeveling K1. D.w.z. ‘koopwaardig met gemiddeld of laag risico’. Het aandeel heette Fortis. • Op 21 december 2007 schreef Bank Degroof in het Belang van Limburg dat het koersdoel voor KBC op 108 werd gezet (was toen 94) want KBC heeft flink wat mogelijkheden in zijn mars, zo wist deze bank. KBC ging naar €5. • Nog eentje: Buffett kocht Bank of America in september 2007 op het niveau $50. In mei 2010 liet Buffett BoA weer uit de portefeuille gaan aan prijzen van $15. Een kwart miljard dollar down the drain. http://bloom.bg/1MgLjh3
Toch halen deze fundamentele beleggers goede resultaten omwille van hun brede portefeuille, maar voor 1 specifiek bedrijf durft geen van hen zijn hand in het vuur steken. Het punt dat duidelijk zou moeten worden is: volatiliteit kan ontaarden in risico (op vroegtijdig overlijden). Je weet het nooit op voorhand.
De voorbije dagen nog gepraat (one to one) met fondsmanagers van Vector Navigator, Agressor en Arty en gevraagd naar hun aankopen die nog geen resultaat (soms zelfs verlies) lieten optekenen. Dan hoor je waarom ze dat aandeel kochten en wat er ondertussen gebeurd is. Ik vernam dat ze alle drie erg goed wisten wat er binnen zo’n bedrijf allemaal gebeurde en waarom ze toch niet verkochten. Ik vrees dat je zulke info als belegger meestal niet te weten komt. Zelfs niet via de media omdat die info meestal als erg vertrouwelijk beschouwd wordt: de concurrentie zou er zijn voordeel kunnen mee doen. Ik kom nog uitgebreid op die gesprekken terug.
Verkopen die managers dan nooit met verlies? Indien dat klopt, dan heb je met betere beleggers gesproken dan W. Buffett, want die rijdt af en toe eens in een sloot.
Indien ze wél hun verlies nemen, dan wil dat zeggen dat wat eerst volatiliteit leek te zijn, uiteindelijk een total loss dreigde te worden waaruit nog snel-snel een stukje ‘prijs’ (je mag het dan niet langer ‘waarde’ noemen) werd gerecupereerd.
Interesssante denkpiste. Een verband tussen volatiliteit en cash.
Een heel interessante bijdrage. En grotendeels kan ik de redenering ook volgen. Waar volatiliteit wel belangrijk wordt, is wanneer bij een grote daling van de prijs van een fonds, er vaak ook veel mensen gaan uitstappen (want het vertrouwen is zoek) waardoor het fonds niet langer over voldoende cash kan beschikken om te profiteren van een tijdelijke prijsdaling door net extra in te kopen. In die zin denk ik dat fondsen maar op lange termijn succesvol kunnen blijven als ze ook de volatiliteit (en daarmee de cash waar ze over kunnen beschikken) onder controle houden.
Laat ons hopen dat Flossbach dat momenteel blijkbaar voor 78% belegd is in aandelen de “zwembroek” aanheeft op het moment dat het met de beurzen zuidwaards gaat. Dan zal ook meteen duidelijk worden hoe die “waaardebepaling” in de praktijk werkt.
© 2012 - 2020 MijnKapitaal.be
