Obligatiemarkten in 2021

Tijdens de eerste week van 2021 liepen de gemoederen in de obligatiemarkten hoog op. De goedkeuring van eind december in het Amerikaanse Congres van een fiscaal stimuleringsprogramma van 900 miljard dollar heeft samen met de kleine verrassing over de resultaten van de tweede verkiezingsronde in Georgia de langetermijnrente in de VS de hoogte in gejaagd in vergelijking met de stabiele omstandigheden van de tweede helft van 2020.

Een verenigd Democratisch Congres in plaats van een verdeeld Congres vraagt voor een sterke overheid. Expansieve overheidsuitgaven zullen de vraag aanwakkeren gezien de aanhoudende stijging van het beschikbare inkomen.

Democratisch leiderschap, gericht op het terugschroeven van de polarisering onder de Amerikaanse burgers, kan eventueel opteren voor herhaaldelijke giften in plaats van eenmalige, tijdelijke financiële steun in verband met de pandemie. Tegen de zomer, als de vaccinatie programma’s het niveau van groepsimmuniteit naderen, zou de intensiteit van de consumptie kunnen versnellen.

Spaargeld zal worden aangewend om de herwonnen vrijheid te vieren. De inflatie in de VS, in combinatie met positieve basiseffecten als gevolg van de deflatie in 2020, zou in de loop van 2021 weleens +2,5% kunnen bedragen.

Amerikaanse obligatiemarkten

Paniek op de Amerikaanse obligatiemarkten kan er volgens sommige marktwaarnemers toe leiden dat de rentevoet van de Amerikaanse overheidsobligaties met een looptijd van tien jaar 2,00% bereikt. Hoewel de opeenvolging van de bovenstaande gebeurtenissen plausibel lijkt, heb ik toch mijn twijfels bij dit scenario zegt Peter de Coensel, CIO fixed income bij DPAM. De tegenargumenten hebben betrekking op de regimeverschuiving waar we het vorig jaar zo vaak over hadden. Het past om hier opnieuw bij stil te staan. We zullen de nadruk leggen op de standvastige stromingen die in de loop van de tijd zichtbaar zullen worden.

De regimeverschuiving vindt plaats op het niveau van de monetair-fiscale medewerking en samenwerking. De voorbije vijftig jaar werkte het monetaire beleid in hoofdzaak anticyclisch (maatregelen van de overheid die tegen de trend/conjuctuur ingaan).

De onafhankelijkheid van de centrale bank werd nooit in twijfel getrokken. Het fiscale beleid was dan weer doorgaans procyclisch. De pandemie fungeerde als de katalysator die dit kader verandert. Afgezien van de pandemie zijn de uitdagingen waarvoor remedies nodig zijn, structureel van aard. Een collaboratief model is een noodzakelijke voorwaarde om de onderstaande structurele uitdagingen aan te pakken en de kans op succes te verhogen.

Volgehouden initiatieven op het vlak van fiscaal beleid, met onvoorwaardelijke ondersteuning door het monetair beleid, zijn nodig om de volgende doelstellingen te verwezenlijken:

• De wereldeconomie in staat stellen om over te schakelen op een duurzaam ecosysteem. In 2018 riep de Intergouvernementele werkgroep inzake klimaatverandering van de VN op tot een vermindering met 50% van de jaarlijkse wereldwijde uitstoot tegen 2030 en tot een netto nulemissie van koolstof tegen 2050. De OESO-landen zouden een nog strengere verplichting opgelegd krijgen en moeten tegen 2040 een netto nulemissie bereiken.
   
• Groeidoelstellingen herformuleren als motor van welvaart, want het najagen van maximale groei botst met de eindige capaciteit van de hulpbronnen van de aarde. De ongebreidelde globalisering is de afgelopen drie tot vier jaar al op de rem gaan staan. De oorzaak hiervoor hield echter verband met de radicale ommezwaai die de vertrekkende Amerikaanse president op gang heeft gezet en die het multilaterale samenwerkingsmodel in klimaat-, economische en militaire allianties teniet heeft gedaan. Als de wereldeconomie inclusieve en duurzame vooruitgang wil boeken, moeten de investerings- en consumptiepatronen van het bedrijfsleven en de huishoudens worden aangepast.
   
• De ongelijkheid tussen de vergoeding van arbeid en van kapitaal terugschroeven. Als we het kapitalisme willen redden, moet de vergoeding van arbeid stijgen in overeenstemming met de verdiensten, en niet per se op grond van privileges. De verpleegkundige en medische professionals in de zorgsector die de pandemie bestrijden, zijn ware helden en ze zouden in het algemeen recht moeten hebben op een veel betere financiële vergoeding. De onderwijssector volgt nipt op de tweede plaats.

Zolang de financiële markten onderhevig blijven aan schadelijke cycli van pieken en dalen, wordt het ingewikkeld om deze structurele problemen op te lossen.

Zelfs al hebben we geleerd hoe we een cyclus van pieken en dalen moeten overleven, de nadelige invloed ervan staat buiten kijf. Meestal wordt de kapitaaltoewijzing uit balans gebracht tot niveaus die meer monetaire en fiscale interventies vereisen om het evenwicht te herstellen.

Het is pure energieverspilling om het onevenwicht dat louter afkomstig is uit de financiële markten, te pogen af te vlakken. Een baisse op de Amerikaanse staatsobligatiemarkten kan worden vermeden. Een vruchtbare samenwerking tussen Powell en Yellen zou dat doel moeten bekrachtigen.

Op dit scharniermoment staat 30% van al het uitstaande Amerikaanse schatkistpapier op de balans van de FED. De balans van de FED is stevig verankerd. Verwacht wordt dat de kwantitatieve versoepeling van de FED in de komende jaren zal verrassen in omvang en duur om fiscale initiatieven (waaronder een realistische Green New Deal) te kunnen ontplooien.

De FED zal de stijging van de financieringskosten voor het Amerikaanse ministerie van Financiën beperken. Een inflatieverrassing zal de Amerikaanse obligatiemarkten geen angst aanjagen, maar zal de reële rentevoeten in de VS juist dieper doen wegzinken in negatieve cijfers.

De inflatieverwachtingen zijn al aanzienlijk gestegen, met een break-evenpercentage op drie jaar (inflatieverwachtingen) van bijna 2,4%! Er is al veel gaande op de markt. De rentevoeten van de Amerikaanse staatsobligaties met een looptijd van tien jaar sloten de week af op 1,11%. De termijnkoers op één jaar van de tienjarige rente zit op 1,34%. We beleggen vandaag dus comfortabel in Amerikaanse obligaties op tien jaar, zolang de Amerikaanse rentevoet op tien jaar aan het begin van 2022 minder dan 1,34% bedraagt.

Conclusie

Het nieuwe fiscaal-monetaire collaboratieve model zal de intensiteit van pieken en dalen in de sectoren van de financiële markt verlagen. Een oplossing vinden voor structurele vraagstukken, de klimaatverandering en de inkomensongelijkheid wordt de topprioriteit voor politiek leiderschap, met het oog op de bescherming van de democratie en de inclusieve welvaart.

Een eerste vereiste voor een succesvolle implementatie is de stabiliteit van de financieringsvoorwaarden van de overheid. Sterker wordende inflatieverwachtingen komen hoofdzakelijk tot uiting in lage of lagere reële rentevoeten.

De Amerikaanse rentevoeten op tien jaar kunnen verankerd raken rond 1,00%, net zoals de Duitse obligaties op ongeveer -0,50% lijken te overwinteren. De afgelopen vijf jaar bedroeg de Japanse rentevoet op tien jaar gemiddeld 0,00%! Missie volbracht voor de Bank of Japan. De ECB en de Amerikaanse FED voeren geen expliciet beleid om de rentetermijnstructuur te controleren, maar de huidige ‘forward guidance’ en de flexibiliteit van de kwantitatieve versoepeling brengen impliciet een controle op de rentetermijnstructuur met zich mee.