Lukas Daalder, Chief Investment Officer bij Robeco Investment Solutions stelt zich de vraag of we afstevenen op een berenmarkt…
MK: Berenmarkt of stierenmarkt ? Omdat een beer in een gevecht met zijn klauw een neerwaartse uithaal maakt, spreekt men bij neerwaartsgerichte koersen van een berenmarkt. Een stier gooit met zijn horens een tegenstander in de lucht…
Lukas Daalder: De aandelenmarkten rijgen de records aan mekaar zodat een aantal beleggers last krijgt van hoogtevrees en zich gaan afvragen of er een correctie zit aan te komen. Een correctie voorspellen is moeilijker dan het lijkt.
MK: een aantal lezers trokken begin dit jaar ook die conclusie toen onze GOGI plots een STOP toonde. Foute conclusie bleek achteraf.
De S&P 500 heeft dit jaar bij sluiting van de beurs al 57 keer een record neergezet, terwijl de Nasdaq met 70 records nu al het oude hoogtepunt van 61 records uit 1999 heeft verpletterd. Veel mensen zijn nerveus, omdat de rally uit 1999 werd gevolgd door een crash. Het voorspellen van een crash is echter geen exacte wetenschap, aangezien economen en wetenschappers het zelfs niet eens zijn over de definitie van een berenmarkt. Bovendien zijn niet alle aandelen duur geworden in de aanhoudende stierenmarkt.
Met ieder nieuw record nemen ook de zorgen over een aanstaande correctie toe en toch blijft ons multi-assetfonds overwogen in aandelen. Bladerend door de verschillende vooruitzichten van grote banken en instellingen valt op, dat ze allemaal uitgaan van voorzichtig optimisme, maar dan wel met de nadruk op voorzichtig.
“De waardering van Amerikaanse aandelen is hoog, terwijl de creditspreads gedaald zijn, los van de onderliggende verslechtering van de kredietkwaliteit en de hoeveelheid vreemd vermogen in het algemeen. Het is dus niet verbazingwekkend dat steeds meer analisten zich afvragen of, en zo ja wanneer en hoe, de huidige rally in de risicovolle delen van de Amerikaanse financiële markten ophoudt.” Een recente Financial Stability Review van de Europese Centrale Bank wees nadrukkelijk op de hoge waardering van de Amerikaanse aandelenmarkt en waarschuwde dat een correctie daar ook een risico zou betekenen voor de veel goedkopere Europese aandelenmarkten. Maar de vraag is: zou het een berenmarkt in gang zetten?
Als je een poging wilt wagen om een berenmarkt te voorspellen, moet je eerst weten hoe je die definieert.
De definitie ‘een correctie van 20% na de vorige piek’ klinkt logisch, maar roept wel een aantal vragen op. Strikt genomen betekent dit bijvoorbeeld dat de Nikkei-index zich nu al ruim 27 jaar in een berenmarkt bevindt. Hoewel er niemand is die beweert dat de Nikkei een solide investering is geweest, rijmt dit niet met de zes correcties van meer dan 20% die de index sinds de jaren 90 heeft doorgemaakt.
Een ander punt is de inflatie. De Braziliaanse Bovespa-index steeg meer dan 1.000% in 1994, terwijl de inflatie maar liefst 5.000% bedroeg. De meeste beleggers zouden dit omschrijven als een berenmarkt.
Definitie van Shiller
De definitie volgens econoom en Nobelprijswinnaar Robert Shiller: De piek voor een berenmarkt is volgens mijn definitie de meest recente piek in 12 maanden, en er moet ten minste één maand in het daaropvolgende jaar zijn die 20% lager ligt.” Dit betekent dat er in de VS 13 bearmarkten zijn geweest sinds 1881 – de meest recente was tijdens de eurocrisis van 2011.
Maar daarmee is het verhaal nog niet compleet.
De regel dat er binnen een jaar een correctie van 20% moet plaatsvinden, betekent dat je alle berenmarkten uitsluit die er wat langer over doen om tot wasdom te komen. Bovendien kiest Shiller voor een nominale benadering, terwijl hij reële koersen hanteert in de samenstelling van zijn beroemde Cyclically Adjusted Price Earnings ratio (CAPE, oftewel Shiller PE). Daardoor was er in de jaren 70 en 80 van de vorige eeuw geen sprake van een berenmarkt, terwijl er toch wel een paar pittige correcties waren in die periode.
Dat een hoge waardering het risico op een correctie vergroot, is niet bepaald een schokkende constatering. Maar voegt een lage volatiliteit ook iets toe als een waarschuwingssignaal? Shiller lijkt hier wel op te wijzen door in zijn analyse van de VS te waarschuwen dat “de volatiliteit van de aandelenmarkten lager dan gemiddeld was in het jaar voorafgaand aan de 13 Amerikaanse berenmarkten. Sommige beleggers trekken de parallel met het huidige lage volatiliteitsniveau en zien hierin een waarschuwingssignaal. Maar ook dit is onbetrouwbaar: Een extreem lage volatiliteit is absoluut geen betrouwbaar waarschuwingssignaal voor een berenmarkt. Als we kijken naar de top 10 van periodes met extreem lage volatiliteit, blijkt er maar één te zijn (in 1895) waarna er een berenmarkt volgde. In de andere negen gevallen vond geen correctie plaats. Al met al blijkt volatiliteit op zichzelf in ieder geval geen zinvol hulpmiddel te zijn om te anticiperen op een berenmarkt. Extreem lage volatiliteit is geen betrouwbaar waarschuwingssysteem.
De tabel hiernaast doet hier een poging toe door de volatiliteit af te zetten tegen het 12-maands verwachte aandelenrendement. Als de combinatie van lage volatiliteit en hoge waarderingen in het verleden de aanzet was tot problemen, zou je verwachten dat het rendement linksonder in de tabel onder het gemiddelde van de rest van de tabel zou liggen (binnen de rode cirkel). Maar in dat deel van de tabel valt geen enkel cijfer negatief op.
Kortom, we denken niet dat er veel voorspellende waarde zit in de combinatie van waardering en volatiliteit. Natuurlijk zijn we het wel eens met de ECB en Shiller, dat de huidige waardering van Amerikaanse aandelen zorgen baart. Maar of dat ook betekent dat we daarmee op een correctie afstevenen, blijft nog maar de vraag. De huidige rally wordt vooral gedreven door momentum en liquiditeit en tot dusver zien we nog weinig tekenen dat hier een eind aan komt.
We blijven daarom overwogen in aandelen, maar hebben wel een strakke stop-loss aangebracht.
Ik ben meer dan 30 jaar werkzaam geweest in de financiële sector. Toen ik in 1991 mee aan de wieg stond van de Tak 23 had de fondsenvirus me al snel te pakken. John Bogle stelt dat 94% van de fondsen op de lange termijn hun benchmark op de lange termijn niet konden verslaan. Voor mij was dat een uitdaging om op zoek te gaan naar die andere 6%.
Deze website gebruikt Akismet om spam te verminderen. Bekijk hoe je reactie-gegevens worden verwerkt.
De kapitein van een zeilschip kan voortdurend zitten nadenken of en wanneer de wind zal keren. Wanneer het gebeurt, moet hij gewoon zijn zeilen aanpassen.
Idem voor beleggers: de vraag ‘Stevenen we af op een berenmarkt?’ kan met 100% zekerheid bevestigend worden beantwoord. De betere vraag is: Wat doen we als de berenmarkt haar aanvang lijkt genomen te hebben? En ook: Hoe zullen we onze ‘zeilen’ veranderen? Het antwoord is verschillend voor alle beleggers: ben je 17 jaar of 77? Zit je in weinig riskante beleggingen of in veel risicovollere zaken enz.
De slotzin van het artikel duidt aan dat hij er ook niet gerust in is en dat hij zijn voorzorgen heeft genomen. De opmerking van Jens is waarschijnlijk terecht, maar gezien de rente al jarenlang in dezelfde richting ging, is die piste niet bruikbaar als indicator.
Een belegger en de kapitein van een zeilschip hebben inderdaad vele gelijkenissen.
Als we de parallel doortrekken kunnen we zeggen dat de kapitein de verandering van windrichting of windsnelheid ook moet interpreteren; is het de dagelijkse verandering of is het de aanzet van grotere veranderingen en komt er een storm of zelfs een orkaan?
Geen woord over de langetermijnrente, terwijl dat natuurlijk de voornaamste verklaring is voor de hoge waarderingen. Enkel in de context van een extreem lage rente houden de huidige hoge waarderingen steek. Naarmate de inflatie aantrekt (zoals we gisteren nog zagen in 3 Europese landen tegelijk) en de ECB uit de markt verdwijnt als massale opkoper van obligaties, met de daaropvolgende stijging van de langetermijnrente, zullen aandelenwaarderingen onvermijdelijk moeten dalen.
Zoals Warren Buffett al in 1999 zei: “Interest rates act on financial valuations the way gravity acts on matter: The higher the rate, the greater the downward pull.”
Op 6 maart 2000 stond de €STOX50 op 5.405. Gisteren op 12 december 2017 stond hij op 3.600,35. Ik betwijfel zeer of er überhaupt nog een inhaalbeweging van ca. 50% ooit zal komen. En indien toch, dan heeft de €STOX50 nog niet eens zijn maximum overstegen? Vele fondsen zitten nu nog met verliezen en slechte rendementen, zeker als het rommel betreft! Andere hebben intussen al redelijk kunnen bijbenen. Niet onbelangrijk, in welke tijdspanne een fonds een correctie van 20% kan goedmaken. Hoe vlugger, hoe beter natuurlijk. Maar, dat is enkel voor de (heel) goede fondsen weggelegd. Zie ook artikel “Is de crash van 2008 verteerd?” van Al Fonds van 4 augustus 2015.
Het zou kunnen dat die rommelfondsen wel degelijk rendement hebben gehaald. Maar… dat de winst naar andere kanalen is gegaan…
Waarom is de stand van de EStoxx belangrijk voor jou?
De Euro STOXX geeft de prijs weer van de 50 grootste Euro bedrijven. Als dusdanig is dit een povere graadmeter voor “de markt” en de evolutie daarvan.
Dat de E STOXX 50 vandaag lager staat dan in 2000 wil vooral zeggen dat de marktkapitalisatie van de 50 grootste euro bedrijven nu kleiner is dan de 50 grootste bedrijven op die datum in 2000. Heeft op zich niet zoveel belang. Ook, waarom neem je eigenlijk 6 maart 2000 als ijkpunt? Velen beschouwen de markt op dat moment als totaal niet representatief.
Als je een graadmeter van ”de markt” wil, stel ik voor dat je: 1. kijkt naar een return index die ook de dividenden meerekent – als ik me niet vergis had de eurostoxx reeds voor de 2007, de crash van 2000 verteerd. 2. niet enkel naar de 50 grootste bedrijven kijkt maar naar de hele markt. 3. je zicht uitbreidt en ook de bedrijven van landen zoals Zwitserland, Denemarken, uk, Zweden, …. meeneemt.
@Jens Wat je schrijft klopt. Vraag me wel af of hetgeen je schrijft het eerst zal gebeuren in de VS of in Europa. Zowel Fed als ECB willen verstrakken maar wel zo geleidelijk mogelijk wat het bruskerende effect misschien zal beperken.
@alfonds Wat bedoelde die in laatste zin met die stop loss. Zetten die onder hun volledige aandelenport letterlijk een stop wat me vreemd lijkt.
Een kok zal misschien wel vertellen welke kruiden hij allemaal gebruikt. Of hij er ook bij vertelt hoeveel van elk, dat betwijfel ik.
In de VS staat de FED al veel verder dan de ECB hier, en noteert de langetermijnrente ook al een pak hoger (2,4% daar vs. 0,3-0,6% hier). De ECB heeft zeker de intentie om een zeer geleidelijk beleid te voeren, maar de inflatie controleer je niet. Als die uiteindelijk aantrekt – en hoe kan dat anders met het expansieve beleid dat de ECB al jarenlang voert – zal ze onvermijdelijk sneller moeten schakelen, zelfs als dit de aandelenmarkten pijn doet. Een langetermijnrente van 2,4%, zoals in de VS, doet nog niet echt pijn. Pas bij een rente van pakweg 4% zouden de multiples in aandelenwaarderingen toch naar beneden moeten, net zoals hun koers.
Er zijn natuurlijk ook bedrijven die voordeel halen uit een hogere rente, bv. omdat ze een grote nettokaspositie hebben of een groot pensioentekort…
© 2012 - 2020 MijnKapitaal.be
